央行政策加速向利率市场化靠近

截至9月初，央行连续十周的逆回购操作，创下近10年来连续操作时间最长的纪录。为何偏爱逆回购?背后又有哪些更深层次的政策含义?事实上，央行货币调控思路和货币政策操作手法正在发生重要改变，从中可以看出央行正加速推进利率市场化进程。

央行近期的流动性操作与外汇储备和外汇占款增速大幅放缓有关。当前，在资本跨境流出以及企业和居民“资产外币化、负债本币化”加剧的双重冲击下，新增外汇占款出现罕见的弱增长和负增长局面。中国货币增长方式和政策传导机制正在发生实质性变化，这个转折点在2011年三季度便开始了。今年上半年新增外汇占款仅3026亿美元，不及去年同期增量的15%，期间甚至出现过两次负增长，货币流动性出现了一定程度的“漏损”，外汇占款作为货币增长来源的重要性将下降，甚至负贡献，但这也为利率市场化迎来关键的时间窗口。

近期，市场一直寄望货币当局调整存款准备金率，不过，降准未必有效和对症。央行有两个主要的流动性调控工具———存款准备金率和公开市场操作。过去，存款准备金率在吸收过多的流动性上发挥了主要作用，调整存款准备金率主要集中用于吸收银行体系过多的美元。而当下的现实情况是，在美元短缺和外流的情况下，降准也难以根本改变货币渗漏的情况。央行正在扭转只能通过高收益率来吸引商业银行购买央票的“对冲模式”，而选择在公开市场通过逆回购等方式更加灵活地“回吐货币”。越来越频繁的逆回购操作，使得回购操作和逆回购操作之间的利差不断缩窄，并能够引导短期市场利率的形成及货币市场的利率走向。因此，在利率市场化快速推进的大背景下，逆回购利率正在成为央行引导市场利率走向的一个政策目标利率。

国内金融机构也开始使用利率化杠杆，对外汇流动进行有效“截留”，而这正是央行在二季度货币政策报告中所提出的，希望“引导金融机构用好利率浮动定价权”的具体体现。7月13日建行开始下调外币存款利率，随后中行、农行和工行也分别下调了美元、欧元的外币存款利率，各个期限的利率均有调整，降幅在25%以上，缩小了境内外外币存款的利差。利差的降低在某种程度上降低了外汇资产的吸引力，放缓和减少了“资产外币化”的速度和规模。这种利率引导的作用更加直接和有针对性，进一步放大了预期的政策效果。

当然，公开市场的逆回购和下调外币存款利率并非真正意义上的利率市场化，但如果联系之前的贷款下行浮动区间扩大、债券市场的扩张，以及央行利率调控机制的完善等举措，就可以看出央行正在向利率市场化逐步靠近的政策意图。

中国面临着货币政策由“被动”转向“主动”的时间窗口，这也预示着央行货币政策中间目标正趋向多元化，中国金融领域深层次改革正在加快：有序推动债券市场对外开放，增强微观主体利率敏感性，不断推动金融工具产品的创新，积极促进相关金融衍生产品的发展。毕竟，利率市场化过程本身就是一个金融改革和创新的过程。