戴尔借钱迎娶EMC：用现在赌未来

戴尔收购EMC，这是一次让人意外的收购。从收购的流言传出到如今尘埃落定，各方对戴尔收购EMC一事可谓毁誉参半。

因私有化而欠下过百亿美元债务的戴尔，会因为这次收购背负更多的债务，但是戴尔依然义无反顾。戴尔为何宁可负债也要迎娶EMC?戴尔与EMC的合并会让这艘新的IT航母驶向何处?我们只是拭目以待。

EMC，一家美国信息存储资讯科技公司，中文名“易安信”。在见识了“BAT”(百度、阿里巴巴和腾讯)这三大巨头在中美市场的“风起云涌”，微软、苹果和谷歌几个科技巨头间持久的“口水战”之后，或许，不少人很难对这样一家B2B公司有多少兴趣。

同样的，在移动互联网时代，曾经PC(个人电脑)时代的霸主——美国戴尔计算机公司(下称“Dell”)也不再是市场的焦点。

但美国时间10月12日，当Dell与EMC并购的消息传出时，业界还是颇为震惊的。当天，Dell宣布，将以670亿美元的价格收购数据存储设备制造商EMC。这不仅是美国乃至全球科技史上规模最大的一笔收购，且一旦交易最终完成，Dell也将成为全球最大的私人控制科技企业。

随后，更多的细节从前方传来。协议显示，Dell电脑、Dell电脑的创始人迈克尔·戴尔及私募基金公司银湖资本联合对EMC发起收购。协议还显示，EMC股东将获得约33.15美元/股的报价。其中，现金部分占每股24.05美元，剩余部分为特殊股票，该特殊股票为EMC旗下虚拟软件公司VMWare的市值。戴尔和EMC在联合声明中还称，交易完成后，VMware将继续保持为一家独立公司。

VMware目前被认为是Dell与EMC交易中最重要的一部分，EMC当前持有VMware大约80%的股权，市值约为320亿美元，在交易完成之后，即便是抛售部分VMware的股权，Dell仍将会持有该公司的控股股权。

“我们的新公司将处在一个绝佳的位置上，在下一代IT技术的大多数战略性领域中都将取得增长。”在一封对外发布的公开信中，迈克尔·戴尔的兴奋之情溢于言表。

EMC首席执行官Joseph Tucci则对外透露，“合并后的公司将拥有一项300亿美元的系统业务、一项VMware虚拟化业务、一项电脑安全业务及一项由Virtustream软件领衔的云计算业务。”

然而，就像所有的整合一样，走出“第一步”——收购都是相对简单的，未来的“第二步”——整合和“第三步”——人员调整及未来更多的步骤，都要花费大量的时间和精力。就像美国《财富》杂志说得那样，“收购只是开始，Dell怎么整合EMC还是问题。”

在并购消息传出的同时，不少“唱衰声”也追随而来。“Dell想成为从前的IBM，即企业客户的一站式服务商。但这种模式早在几十年前就崩溃了，此次Dell想‘卷土重来’，实属惊人之举。”密歇根大学罗斯商学院助理教授Erik Gordon的话，引起了不少人的共鸣。

10月14日，一位要求隐去单位和姓名的券商TMT行业分析师对《国际金融报》记者坦言，“在风云变幻的市场面前，如果能抓住市场机遇和用户‘痛点’，两家公司还是能产生‘1+1>2’的效果。当然，前提是两家公司能尽快产生合力，一致对外。”

值得注意的是，两家公司的合并，将不可避免地对中国市场产生影响——一方面，一旦交易完成，EMC在中国的业务，都可能会成为Dell电脑B2B业务的一部分;另一方面，华为和联想目前同样在打造信息存储业务，两家公司的合并，将给市场带来足够的冲击力，且联想目前本就与EMC在合作，未来能否继续合作，或许还得打上一个问号。

渊源

事实上，Dell与EMC一直颇有渊源。这两家公司“爱过”，也“恨过”，但最终还是走在了一起。

本世纪初，PC占据整个市场，智能手机、平板电脑还未出现，诺基亚还是智能手机的市场老大。这期间也是Dell和EMC的甜蜜期。2001年10月22日，Dell与EMC宣布达成为期5年的战略合作关系。Dell以联合品牌转销EMC的CLARiiON中端存储系统。

合作进展得相当顺利，2003年双方还庆祝了建立合作伙伴关系两周年。仅2003年上半年，Dell/EMC产品的销售收入就达到了3.07亿美元，占Dell磁盘存储硬件销售收入的大约45%。

EMC更是获益匪浅。有数字表明，到2007年，有约1/3的CLARiiON产品是通过与Dell的合作关系销售出去的，为EMC贡献了10%以上的收入。

但是，随着2007年底，Dell出资14亿美元收购iSCSI存储厂商EqualLogic，双方的关系开始出现裂痕。由于iSCSI毕竟还不是市场主流，EqualLogic的整体定位也低于CLARiiON。所以，Dell与EMC的合作仍在延续，经过几次续签之后，已经签到了2013年。

然而，Dell在存储领域的雄心已然不可阻挡。2010年8月初，Dell突然出价11.5亿美元，要收购高端存储市场新贵3PAR。如果说EqualLogic只是在局部与CLARiiON有竞争，那么3PAR可以说对CLARiiON构成直接威胁。Dell这么做的意图于EMC而言相当于摊牌：不想和你过了!

所幸Dell的对头惠普跳出来“搅局”，最终以两倍的价格截走了3PAR。但事情发展到这里，明眼人都知道，这两家是过不到一起了。

果然，没过几个月，Dell“抄底”了Compellent。Compellent对EMC中高端产品的威胁看起来没有3PAR那么直接，但已足够体现Dell“自力更生”的决心。

从此，双方各走各路。2012年，联想在一则新闻稿中，确认了与EMC的战略合作伙伴关系。彼时，联想已超越惠普，确定了PC市场“老大”的位置。

转型

世易时移。联想与EMC的合作，很可能会遇到新情况，甚至是终止。“过去两年，联想与EMC一起运营一家合资企业，该合资企业为中小企业生产数据存储产品。但Dell收购EMC交易可能意味着联想和EMC合作关系的终止。”《华尔街日报》10月14日分析。

“我预期，联想和EMC的合作关系不久将结束，联想将不得不寻找其他公司合作。”全球知名信息专业提供商国际数据公司(IDC)中国区的负责人吉蒂·福柯认为。

这一切变化，都是因为Dell和EMC关系的再次变化——由“爱”到“恨”，再到突然的“结合”。10月13日，Dell宣布，将以670亿美元的价格收购EMC。

“收购EMC，将让Dell由人们印象中的B2C公司(对消费者)，转变为B2B公司(对企业客户)。当然，‘2C’业务，还是会保留在新公司的框架内。”上述TMT分析师对记者说，“但至于怎么安排‘2C’和‘2B’，还要看未来两家公司的整合情况。同时，另一个前提是，这项收购能获得美国等国监管机构的通过。”

那么，两家公司为何要在此时选择合并?

“在移动互联网时代，两家公司都不得不考虑转型问题。”一位互联网资深人士对《国际金融报》记者直言。

据了解，Dell因为PC市场的不景气，从上世纪90年代超过1000亿美元市值的公司，变成了如今负债累累的企业，并于2013年接受了银湖资本和迈克尔·戴尔本人发起的私有化邀约。而改变业务结构(降低2C业务比重，提高2B业务比重，提升云计算、大数据、软件业务比重)是戴尔公司2013年249亿美元私有化以来的目标，“去年2月，Dell私有化不久，就以约39亿美元收购IT服务商Perot Systems，溢价达67.5%，旨在扩张其技术服务业务，与惠普和IBM展开竞争”。

“当时，Dell进行私有化，就是为了彻底摆脱PC时代的形象，进行彻底转型。如今，收购EMC是实现当年转型希望的延续。”上述TMT分析师对《国际金融报》记者说。

在《财富》杂志看来，Dell没有EMC在企业存储业务上的影响力，“这要归功于EMC的VNX企业存储磁盘阵列，对Dell来说，这一点十分诱人”。

“如果Dell决定成为业内人士所谓的‘聚合基础设施供应商’——换句话说，也就是网络、存储和计算一条龙服务供应商，EMC的存储产品对戴尔的战略而言也会是一项利好。”《财富》杂志分析说，“在统一计算系统服务器上，思科走在了前头，惠普紧随其后。在这一方面，戴尔去年与Nutanix展开合作，已经进行了尝试，不过他们仍未取得多大进步。”

站在EMC的角度，其同样渴求得到别人的关注。“Dell只是一个具有吸引力的买家，尤其是考虑到惠普不愿收购EMC，思科也不太可能发起收购。这意味着，在大型IT设备供应商中，Dell是惟一有可能对EMC发起收购的对象。”上述分析称。

不过，进一步查询到的细节显示，事情可能并不像《财富》杂志说得这么简单。与Dell达成合并协议，背后显现了投资人对EMC的压力。

“对于EMC首席执行官Joe Tucci来说，这可能是他多年以来所寻求的退出策略。”外媒称，“他的公司遭受来自对冲基金Elliott Management公司的压力，要求其低价抛售部分业务，同时进行管理变革来释放股东价值。”

事实上，不久前，市场就传言：EMC就Elliott Management压力打算拆分Vmware，或由Vmware来收购母公司EMC。尽管版本不同，但仍显示出Elliott Management的能量——不止是EMC，该对冲基金投资的科技公司中，不少都曾受到其强硬的回报压力。

或许，也正是因为占据EMC两个董事会席位的Elliott Management的存在，Dell在收购时才提出了“特殊股票”策略——交易价值与VMware的市场价值挂钩，而不是一个恒定的价格。

所以，有人这样总结：要交易迅速完成，能否搞定VMware才是Dell攻坚的关键所在。

重压

但慷慨的后果，就是要承受压力。“在讨论能不能实现互补或交易值不值这个价时，大家都忽略了一点，当初Dell私有化借的钱还没还清。”上述资深人士对记者直言，如今，在这个基础上，又进行了疯狂的融资，“这真的是在用现在赌未来”。

据悉，当初私有化时，Dell的举债达到了120亿美元。也有数据称，Dell 670亿美元收购EMC的交易，不仅将成为科技产业最大规模的并购交易，也将是借杠杆进行的最大规模的并购交易之一。

10月14日晚，据Dell发布的委托声明书，美国8家银行已承诺将向该公司提供高达490亿美元的财务支持。

据外媒报道，一位参与交易的银行家表示，“交易参与者此前曾担心借助了太多的杠杆，Dell收购EMC的交易可能引发监管部门的特别注意。此外，高利率信贷市场最近已经放缓，因为投资人特别担心购买到与并购交易相关的债务。”

正因如此。Dell采用了极为复杂的融资结构，把公司试图募集的资金分散到了许多市场。

“Dell将募集总共450亿美元债务用于完成交易，略低于此前的预期。”消息人士称，这些资金中，仅有约100亿美元为银行贷款。另外，银行将向戴尔提供30亿美元的周转金贷款。

同时，Dell预计将从高利率市场募集约100亿美元资金，而机构股东已承诺向Dell提供80亿美元资金支持。最令人吃惊的则是，银行正考虑销售与此交易相关的170亿美元高等级债券。

需要注意的是，公司举债的超高“杠杆”。数据显示，交易完成后，Dell与EMC组建成的新公司将拥有560亿美元的债务。就业绩看，EMC预计，未计利息、税项、折旧及摊销前的年利润为63亿美元。Dell 2013年退市前的未计利息、税项、折旧及摊销前的利润为45亿美元。

这意味着，不考虑Dell这两年业绩有无下滑(因私有化，Dell未披露这两年盈利数据)，两家企业加起来的盈利才只有108亿美元，仅是债务总数的1/5。惟一的好消息是，美国监管部门一直警示银行不要涉及杠杆率超过6倍的交易，Dell和EMC的交易在监管范围之内。

今年以来，杠杆收购交易的平均杠杆率为5.7倍，因此Dell收购EMC的交易杠杆率并不是市场中最高的。不过科技企业由于债务通常较低，因此很少使用高杠杆完成交易。比如，2001年，时任惠普首席执行官Carly Fiorina收购康柏电脑时，交易的杠杆率为2.3倍。即便如此，她也受到了外界长时间的指责。另外，外媒披露的另一个案例是：在Avago Technologies斥资365亿美元收购博通的交易中，杠杆率也才为3.2倍。

“今年企业债券遭下调的数量超过了金融危机以来的任何时期。”对于5倍杠杆，有人担心，“已有迹象表明，债券投资人目前担心Dell与EMC的交易。自宣布这一交易以来，与EMC相关的现有债券都已被廉价出清。”

未来

“现在看来，在2B市场，Dell的竞争压力也不小。走在他们前面的竞争对手，实际上有很多，如IBM、惠普、思科等。”上述资深人士直言。

竞争对手惠普CEO梅格·惠特曼10月14日在内部备忘录中更直观地列出了数据，Dell在此次交易之后，将没有太多现金来发展和执行新想法，且每年光是偿还利息就要花费25亿美元。

“这起并购从很多角度来看都是一场豪赌。”如《纽约时报》所言，“由于迅速进行的大规模并购还未停止，Dell会在收购EMC的过程中产生大量的债务。这些借贷要在即将到来的加息之前完成。”

“这就要看迈克尔·戴尔的能力了。”前述TMT分析师说，“虽然早在上世纪80年代，其就被证明是天才，但还是那句话，现在的市场不同了。”

事实上，不少分析都对两家企业的未来不放心。美国《连线》杂志认为，EMC作为传统科技企业的代表，已在新型存储服务和云计算服务的夹击下失去了优势。

“像Pure Storage这样的新兴企业，出售的是闪存存储，其服务的速度不仅更迅速，能为客户节省潜在的资金。更重要的是，亚马逊等云计算企业也已兴起，允许你把数据储存在他们的机器上。这些机器虽然在互联网的另一边，但你却可以随时随地获取数据，这也意味着你不必再从EMC或其他公司哪里购买硬件。”《连线》说。

“并购的另一方Dell也在走下坡路。”《连线》称，“Dell实际上也在面临和EMC同样的难题：这种难题复杂难解，以至于Dell选择了私有化。面对这一难题的，还有惠普、IBM、思科和甲骨文。”

《福布斯》杂志认为，虽然该交易被描述成为科技界最大一起并购，但它无法解决两家公司都面临的问题，“它们在过去15年中制造的产品一度畅销，但现在几乎没有增长。Dell和EMC都没能提供产品上的创新，也无法通过合并来抵消这个问题”。

“两家企业很大程度上是互补的。”市场机构Goldman Sachs的分析师Simona Jankowski却表达了不同观点：至少，它们的联合将会产生一家拥有800亿美元年营收，及约77亿美元现金流量的企业。

“公司在服务器、存储、虚拟化和PC等领域中都占据着领导地位，拥有许多的特色产品，在此基础上我们将在建设自身业务的问题上拥有优势。”在公开信中，迈克尔·戴尔试图给外界信心，“寻求实施一项始终如一的技术战略的自由、加快创新速度的自由、精简决策程序和删减冗余程序的自由，将带来规模、力量和灵活性。”

未来Dell和EMC究竟能否再创辉煌，或许只有时间来证明了。(记者 史燕君)