焦炭 跌势欲罢不能

目前来看，经济及房地产投资下行叠加传统需求淡季，年前焦炭下游需求持续萎缩已经基本确定，但受资金流需求和自身生产特性限制，行业减产相对缓慢。

不过，上游和中间环节低库存对供需有稍许支撑，预计焦炭跌势放缓，一旦终端需求有所起色或许会带动焦炭价格可观波动，但目前尚不在预期之中。从投资角度来看，焦炭维持做空思路，尤其是近月合约受仓单成本下移冲击，市场存在较大的下跌风险。

周期性行业景气度不断下滑

在经济“新常态”的背景下，经济增速将持续放缓。数据显示，今年11月中国制造业采购经理指数(PMI)为49.6%，较上月回落0.2个百分点;财新11月中国制造业PMI初值为48.6%，连续9个月下降并位于枯荣线下方。近几个月的数据还显示传统重工业行业投资力度持续减弱，工业增加值、工业品出厂价格指数、固定资产投资完成额等走势均呈现长周期回落态势，叠加供给侧改革的背景，中期很难看到传统工业走强的内外部基础。由此可知，供需矛盾持续恶化，大宗商品价格全方位下跌，强周期性的焦炭市场更看不到止跌的迹象。

钢价下跌态势正向上游传导

需求低迷导致钢价下跌，而上游焦炭市场竞争格局更加充分，由此带动中游冶炼环节在产业链中的地位相对提升，钢厂不断利用该优势向上游转嫁成本，改善自身盈利空间。根据我们测算，尽管11月钢材市场处于阴跌态势中，但行业吨钢毛利润却呈现改观迹象，行业盈利面也有所扩大。

众所周知，焦化行业属于重资产行业，固定资产投资比重大。尽管目前焦炭价格持续下跌，但只要价格仍高于企业平均变动成本，企业就有持续生产的内在需求，这也是全面亏损的焦化行业无法大面积停产的根本原因。因此，受制于焦化供给弹性不足以及市场大环境不佳，钢厂这种挤压上游市场来扩大自身利润份额的做法仍会持续下去。我们认为，只要钢价跌势不止，焦炭价格也不会见底，并且在走势上还会滞后于钢铁市场。

成本中枢下移反噬焦炭企稳

从钢铁产业链整体格局看，上游炼焦煤市场经营形势相对稍好，其成本压缩空间更大。随着澳大利亚炼焦煤价格持续下跌，叠加物流环节成本持续下降，国内炼焦煤市场中长期内均有下跌空间。我们认为，大型煤炭企业率先大幅降价，反映市场环境对未来预期仍在恶化，并可能会在行业内形成连锁反应，主产区包括主销区12月炼焦煤价格或继续全面性松动，实现更低价格水平上的市场均衡。

综上所述，对产量调节弹性不足、下游需求主体极为单一的焦炭市场而言，需求实质性好转才是价格企稳回升的核心驱动力，但是宏观经济、上下游市场均没有出现支撑价格走稳的驱动力，所以焦炭低价格、低库存格局仍将持续。目前来看，在经历最近几日的反弹后，焦炭期现价差明显改观，后市随着仓单成本的持续下降，焦炭期价再度向下突破的可能性很大。

(作者单位：长江期货)

责任编辑：白岚