贾康:从今天起“聪明投资”

■中国在投资领域的关键问题其实并不是总量和增速，而是结构、质量和综合效益。在机制优化基础之上的高明聪慧的投资决策和行为，在当下及其未来的一段时间里有着非常重要的核心意义。这样的“聪明投资”能够释放潜力、增加有效供给，有助于稳增长、优结构、护生态、惠民生、防风险。

■“聪明投资”这个理念其政策含义就是着力推进投融资创新。在投融资创新中，企业是主角，但是我们更推崇的是总结三十多年改革开放经验教训所得出的“企业、政府双到位”，各做自己应该做的事，形成合力，追求共赢。

■当下中国需要强化增加有效供给的“聪明投资”，PPP模式无疑是制度供给的伟大创新，而且这种投融资模式的创新还可以上升到管理模式、治理模式创新的高度。PPP模式创新可产生五个方面的正面效应，因为它与政府关切的问题、企业关切的问题、公众关切的问题以及改革、法治的问题，都有内在的连接。

在经济社会中，资本是重要的生产要素。资本必须活跃、流动并和其他的要素相结合，以支持经济的发展。众多企业的创业创新集合在一起，支撑着中国从改革开放新时代一路走向全面小康和对接中国梦，这其中自然离不开资本要素。在新常态下“打造经济升级版”的过程中，资本和投融资显然要展现它的亮色。

投资领域关键问题

在结构、质量和综合绩效

我有一个思路性的建议：面对新常态，应根据经济“中高速”运行的新特征和随之而来的优化结构、提高增长质量、惠及民生的必然诉求，对接能增加有效供给的选择性“聪明投资”机制。

我们所说的“聪明投资”，首先针对现在人们普遍存在的对投资的一些误解。比如，以为只要简单地减少投资在整个经济生活中的比重、降低投资的增速，就会实现“升级版”。事实并不是这样的!我们必须强调，中国在投资领域的关键问题其实并不是其总量和增速，而是其结构、质量和综合效益的问题。在机制优化基础之上的高明聪慧的投资决策和行为，在当下及其未来的一段时间里，有着非常重要的核心意义。这样的“聪明投资”是释放潜力、增加有效供给的，有助于在推进全面改革的平台上，有效地稳增长、优结构、护生态、惠民生、防风险。面对实际经济生活，当下特别需要以“问题导向”来补短板、扩景气、增后劲。“聪明投资”这个理念更多强调的是市场主体在资源配置中发挥“有效市场”的决定性作用机制，并与“有为政府”结合，按照现代国家治理要求，更充分地释放潜力，激发活力，适应和引领新常态。

“聪明投资”的决策和行为所对应的空间，我们可以在实际经济生活中观察到。进入新常态后，投资对象、投资机遇仍大量存在，作为政府有效、有为的政策工具，我们的财政和货币政策在支持“聪明投资”上的空间是可用的，而且是相当可观与可贵的，不用这个空间非常可惜。比如中国公共部门的负债，为大家热议和关注。其实现在可以看得很清楚，中国公共部门总体负债率2013年为40%左右，和欧盟签“马约”所划出的那个60%的预警线还有约20个点的空间。我们如果在未来几年内把这个空间用起来，逐渐提高10个点，显然还是在安全区间之内。那么，这一公共部门与市场对接的发债规模是多少呢?在6.5万亿元到7万亿元以上，几年累计的发债规模增量则在14万亿元以上。“聪明投资”就是政府部门一定要把自己的资金作为“引子钱”来拉动社会资金、民间资本，让民间资本更活跃地发挥作用，形成一股合力。其中，政府要给予必要的政策引导，支持总体结构优化的投资。

中国投资方面的关键问题不在总量和增速，而在结构、质量和综合绩效。这个核心观点的政策含义就是要着力推进投融资创新。在投融资创新中，企业是主角，但是我们更推崇的是总结三十多年改革开放探索之后种种经验、教训所得出的“企业、政府双到位”，各做自己应该做的事，而且可以形成合力，追求共赢。所有这些企业的创业创新努力和政府应该更好地发挥作用，回到一个根本点上，还是习总书记那句精辟而接地气的话——“人民群众对美好生活的向往就是我们的奋斗目标”，这是一个从人本主义立场上由“社会主义生产目的”早已经指明的原理。

如何把握投融资创新

结合现实生活，我觉得可以从五个视角来考虑如何把握投融资创新。

第一个视角是间接融资。中国的间接融资比重非常高，但是我们也遗憾地看到，这里面缺少中小银行、中小金融机构的活力。国际经验反复证明，我们现在也已意识到，间接融资的发展一定要有大批中小银行、中小金融机构，它们与中小企业可以互动对接。那么，我们怎样把它发展得更好?我们高兴地看到了一个清晰的信号：政府方面在积极考虑和推动让一大批中小银行成长起来，其中包括村镇银行、社区银行等。在这样的发展过程中，还可以催生其他更丰富多样的中小金融机构形式。

第二个视角是非常重要的直接融资。在改革开放、披荆斩棘的过程中，我们坚定地推进了证券市场的建设与发展。我们可以回想一下，邓小平当年甚至说道：总得试一试，要大胆地试、大胆地闯，大不了发现不行，过几年我们再关掉。他这样说的目的是让创新的行为先试起来。邓小平说的“如果不行再关掉”是他的本意吗?显然不是!其实他早已明确地作出社会主义也要搞市场经济也要搞直接金融、资本市场的战略性判断。他这么说就是要在改革创新过程中，在直接融资这方面开局、破局，然后积累经验和推进。经过这么多年的发展，我国直接融资市场仍然有巨大的发展空间和潜力，而对于提升直接融资比重也有越来越清晰的共识。因此，我们应该使资本市场更健康、可持续地发展。我们必须在让市场充分发挥作用的同时加入必要的政策引导，争取实现股市持续发展的“慢牛”，千方百计防止那种大起大落的“疯牛”。

第三个视角是融资创新。现在融资创新方面风生水起，涌现了不少新事物，值得特别重视，密切关注。企业界已注意到硅谷经验中对创业和高新科技起到莫大作用的风投、创投、天使投资，并且越来越多地出现互联网金融、众筹等等很有冲击力的创新。与此同时，还有一种多元主体配套的产业基金和政府的引导基金。美国的硅谷经验大家都想学，但复制成功的很少。在几个国家给出明确定位的高新科技园区中，中关村实际上内含的逻辑就是试图打造中国的硅谷。其他一些地方也在努力，如许多区域的科技创新园区。但是，在这方面中国是明显滞后的追赶者，比我们位置更靠前的欧洲人，在学硅谷的时候他们考虑形成相对优势的一个方向，就是政府给一个宽松环境吸引风投、创投，再加一个政府引导基金发挥作用。我注意到，在中国的实践过程中，一些地方政府和部门也希望积极有为，迈出了一些探索的步伐。风投、创投在硅谷打出了一片天地，进而引领了世界潮流，而我们作为追赶者，是不是可以在借鉴方方面面的启示之后，结合中国的实际情况，积极有为地去发挥政府引导基金的作用?这种引导基金绝对不可大包大揽，但是它应在风险共担的情况下，追求政府有限介入后起到财政资金的乘数效应和示范引导作用，支持超常规发展战略。当然，还有必须提到的互联网金融和众筹概念之下的许多探索。现在虽不敢说这方面就一定能够发展到什么样的地步，但是我们已经看到不少在和互联网对接以后的喜人发展，在某些地方甚至出现了出人意料的兴旺局面。技术上我是外行，但我听到一些朋友介绍，中国互联网方面现在做得特别有突破性的企业，最开始的本源技术首先是由美国人用的，美国人用了以后没有产生那种让人眼球一亮的局面。但在中国，这种效应出现了。不论有多少争议，至少现在我们看到了走在前面的一些具体案例。在这方面，显然我们可以更有信心地“引进、消化吸收、再创新”。

第四个角度，要强调政府的作用，政策性融资是一个不可回避的大问题。前些年我已反复强调，在“三步走”进而实现中国梦的战略中，投融资不只是依靠商业金融，一定还要有政策金融的通盘考量。十八届三中全会终于给出了清晰的信号，政策性金融和开发性金融又写入了“六十条”文本。中国要实现“后来居上”的伟大民族复兴，没有政策性金融和商业性金融在一起健康、可持续地匹配，我认为是绝对不行的。这应是一个在战略层面首先要确立的基本概念。那么，在运用政策工具支持政策融资这方面，当然必须继续运用以财政资金为后盾的政府贴息、政府支持的政策性信用担保以及这种信用担保和商业性信用担保之间的合流互动，再加上有前面提到的产业基金、引导基金方面的一些政府的作为。这方面长三角已有很好的经验：比如，过去财政年年要出钱支持小型科技企业创新活动，这是考核工作成绩必考内容，但年年出去的钱是“撒胡椒面”式的，是所谓“消耗型”的，出去以后很难追踪绩效，在中国这个关系社会中，分配过程成了“处理关系”的一种不规范的状态。在长三角出现了政府主动提出财政资金由“消耗型”变成“循环型”的案例，政府以产业基金的方式入股，而且入的股不要求分红，财政的钱由消耗型变成循环型，拉动民间资本一起合作。民间资本的股东看到这样一个情况，认为降低了风险预判，便更积极地进入，然后运用金融工程、专业知识，与市场对接设计金融产品，以规范的项目遴选、决策机制支持原来无望得到融资支持的一批小型科技企业。我们虽不能(也不应)保证这种政策性金融支持的每个项目一定成功，但是不在探索中发展健康可持续的政策金融体系是不符合中国现代化战略客观要求的。

PPP模式是制度供给的伟大创新

第五个视角是非常重要的PPP投融资。现在从中央政府到地方政府和有关部门反复提到、媒体也在热议的PPP在中国大有可为，我们把它评价为制度供给的伟大创新。我们认为，当下中国需要强化增加有效供给的“聪明投资”，PPP就是这样一种融资、投资形式，而且从这种投融资模式的创新可以上升到管理模式、治理模式创新的高度。政府方面为什么要推动这个机制创新?当然有一系列具体的原因，但至少可以简要地勾画一下这种PPP创新可产生的五个方面的正面效应。PPP与政府关切的问题、企业关切的问题、公众关切的问题和改革、法治的问题，都有内在连接。

第一，中国面对城镇化、老龄化，未来几十年的发展中天文数字的政府资金支出压力，必须找到一个机制来加以化解。静态算账也要几十万亿元的相关基础设施、公共服务投入，事关政府能否胜任其应履行的职能，必须以PPP将业已雄厚的民间资本拉入公共工程的投融资中，在此过程中再结合多样化的市场融资工具。因此，这对于政府更好地发挥作用显然是十分关键的。

第二，对于公众来说，对投资领域里起支撑作用的基础设施、公共工程、公共服务等公用设施，PPP所形成的供给并不是简单地把各方的财力合在一起提供出项目，而是一种绩效升级版的打造。因为几方合作是“一加一加一大于三”的机制，政府、企业、专业机构把它们的相对优势合在一起形成合力，发挥各自优势去应对项目运作中可能遇到的风险，可降低总体风险而提高整个项目建设、运营和服务的水平。比如，中国本土民间资本介入的第一个PPP概念之下的BOT项目是泉州刺桐大桥。1990年代初，以科威特贷款为主建成厦门机场之后，厦门去泉州方向的人流、车流迅速上升，带来的当然就是资金流、信息流、商机和发展的新局面。泉州政府知道晋江上咽喉要地必须要赶快建成刺桐大桥，但是算一算需三亿多的投资，没有钱，怎么办?听说有外资进来做BOT的，问了一圈谈不成。这时候正好本地一位姓陈的企业家手里有几千万元可用的资金，他听说后愿意做，因为几年前他在香港考察就知道有这种基础设施用BOT方式来投资运营的例子。一拍即合，然而政府给他的条件是十分苛刻的，必须三年完工，如果延期，所有经济方面的责任都由民间这边承担，另外质量上一定要按最严格的标准，不能出问题。而陈总这边的考虑早已胸有成竹，为什么?这是企业家的特点，他已经想好这个事情一旦要做，必须招投标，建设方是招投标中标的第一号，然后他把落败的第二方，即招投标排在第二位但也很有资质的公司，聘请为这个项目的监理方。他说，我就让这两个“死对头”紧紧咬在一起来处理工期和质量之间的矛盾。这样一来效果非常好——过去这种建设工程政府来做，工期延长是家常便饭，而且动不动超概算，质量上也很容易出纰漏。最后的结果是刺桐大桥实际上两年半多一点就竣工，投入使用后到现在为止，快二十年了质量上无懈可击，一点毛病也挑不出来。这样一种在新的机制之下达到的新境界是过去望尘莫及的，得到的好处落在哪儿?最重要的是落到公众，使公众得了实惠，桥梁提前一天通行，我们的社会成员包括人民群众和企业就早一天受益，到现在质量上无懈可击，大家就更受益。这就是PPP的第二个正面效应。

第三个正面效应，是使一批偏好上不倾向于做风投创投而是愿意和政府合作一下锁定未来二十年甚至更长时间有可接受投资回报收益的资本和企业，找到自己生存和发展的空间。事实上，有这种偏好的资本和企业为数非常可观，很多企业家愿意锁定这么多年可接受的投资回报以后，可以有更多精力去做别的事情。所以，PPP为企业更好发挥投资主体作用、发育现代市场体系提供了一个很好的平台。

第四个正面效应要联系混合所有制改革的推进。过去中央已在现代企业制度代表形式——股份制的推行方面表述为“公有制的主要实现形式”，但实践中仍未消除“国有股一股独大”和民营企业有了前后两个“三十六条”但仍冲不过“玻璃门、旋转门、弹簧门”的纠结。股权结构演变是“国进民退”，还是“国退民进”呢?错了!中央现在的基本逻辑就是淡化这种贴标签式的无谓的争论，还是回到邓小平的改革智慧，应该寻求在现代国家治理中的多赢、共赢。“六十条”把混合所有制表述为“基本经济制度的重要实现形式”，主打的就是最大包容地把不同的股份充分地混起来。而PPP和混合所有制对接，就有这样一个天然地矫正国有持股方面一股独大偏好的机制：政府越是以较少股本调动较多民间资本合作，越能体现其工作成绩和水平。

第五个正面效应是PPP和十八届四中全会全面推行依法治国的基本精神对接。要发展PPP，不可能一哄而上，首先要法律先行。依法保护PPP的稳定性和各方权益，也结合了培养中国社会的契约精神、诚信意识、专业素质，而且有助于在现代文明中寻求共赢和合作中的“最大公约数”。要学会寻求妥协，政府、企业和各类参与PPP的专业机构之间，如果没有妥协是根本不可能达成合作协议的。另外，这是一个政府放低身段，和其他参与各方平等签约定协议，以契约形式来实施的项目建设。显然，PPP对于推进法治建设的催化作用，弥足珍贵。

最后，我们在看到发展机遇的同时，也应正视新常态阶段中面临的一系列新挑战。习总书记说到新常态时，非常强调的根本一点就是“创新驱动”，“惟改革创新者胜”;他也多次强调“冲破利益固化的藩篱”，要“攻坚克难”啃硬骨头。我们应该在投融资领域高举改革旗帜，有所作为地让市场发挥配置资源决定性作用，通过优胜劣汰打造经济升级版，同时“有效政府”发挥应有的作用，使民间层面涌现更多的智慧、潜力和活力，由此形成投融资和金融体系服务于实体经济升级换代的新局面。这样一种历史潮流中的投融资创新大方向，值得我们去共同努力。

(作者系财政部财政科学研究所原所长、中国财政学会副会长)(来源：上海证券报)