降息VS降准 货币政策未来空间有多大？

近期公布的经济数据显示，经济增速下滑局面没有明显扭转，投资者翘首以盼新一轮货币宽松政策登场。那么，央行真的会遂市场所愿吗?即使央行再度出台宽松政策，究竟是选择降息还是降准呢?

在《第一财经日报》“2012第一财经金融价值榜(CFV)”启动研讨会上， 《第一财经日报》副总编辑杨燕青、中国社科院金融研究所副所长殷剑峰、瑞穗亚洲首席经济学家沈建光、经纶国际经济研究所研究总监肖耿、中国国际金融有限公司首席策略师黄海洲、交通银行首席经济学家连平、未来资产(香港)大中华区首席经济学家杨婕、中国社科院世界经济与政治研究所博士田慧芳等，多位经济学家就此话题展开了激烈的讨论。

杨燕青：央行最近有一个报告说，中国的通胀到8月之后还会重新有一点反弹，这对未来的货币政策提出了有意思的讯号。既然8月份就开始反弹，中国的货币政策未来的空间到底多大?针对利率的空间到底多大?

殷剑峰：我们现在面临困难的主要是中小企业，而这些利率调整对于它们没有作用，因为它们本身的贷款利率就非常高，包括人民银行压缩了存款和贷款的上限和下限，这种利差的收窄对银行不好，对中小企业不好，只对处于垄断行业的国有企业有好处。我认为法定存款准备金率的调整是更加有效，相对来说也是更公允的。

沈建光：降息在国内一般被认为是货币政策大幅降低的信号，两次降息之后，银行流动性有点紧，银行间市场有点放松，外汇占款也非常低，流动性偏低的情况下，为什么没看到准备金率的下调?降息的幅度在理论上非常大，最多下浮30%，理论上最低的贷款利率是4.25%，在这种情况下，尽管通胀保持比较低的水平，但是利息的水平比较低，通胀接下来下半年要上涨，最主要的因素就是包括全球特别是美国的干旱造成的玉米价格已经创新高，我们现在自己的玉米也遭受了旱灾，粮食价格已经环比上涨，包括油价也在上涨。这里还有货币政策的操作目标，通胀目标如果是4%，现在来看，通胀只有2%多一点，有更多的放松政策空间。但是我觉得在这里面，准备金率的下调远远比利息的下调重要。

我觉得年内降息可能性不大，降准最起码两到三次。

肖耿：我呼吁很多年，一定要保持实际利率为正。整个市场对过去人民银行降息都觉得出乎意料。但是要从政治经济学的角度来看问题。可不可以这样来理解，2008年我们出了四万亿的刺激经济政策，在当时迅速扭转了形势，但后来出现了通胀，政府就没有加息，这跟全世界其他政府一样，降息很快，加息都不愿意。政府采取的措施是把钱收回来，也就是信贷紧缩，这给中小企业带来很大打击，银行很难从大企业及地方政府支持的大项目收回贷款，但从中小企业及贸易融资收回贷款相对更容易。这导致温州中小企业非正规信贷市场利率超高，国有企业贷款及存款利率还是很低。中小企业出问题，就业受影响，需要政府出政策，但政府不愿意再出四万亿。除了四万亿以外还有什么政策?就是降存款准备金率和利率。市场都认为会降存款准备金率，但央行出乎预料地两次降息。我认为央行主要是配合国际市场利率低及不想由于信贷放松后通胀再复燃。

中国还有很大空间减税。货币政策太关注短期的CPI及通胀。我认为中央银行应该更多关注结构性通胀。结构性通胀是一个合理的结构性调整及货币化过程，货币政策应该配合并给予足够的空间，放松准备金率或者是货币供应，但是它一定要把利率加上去。如果有结构性通胀的话，利率就要超过结构性通胀，这样才能保证资本的价格是正的。可惜从政策研究到社会舆论都没有把这个逻辑包括进去。我觉得中国金融最大的风险就是在这个领域。

田慧芳：我也觉得降息的意义不是很大。现在降息主要还是偏向于解决通胀的压力问题，对于解决中小企业融资难不是根本办法，我也同意说年底如果调节存款准备金率肯定会有一些效果。

连平：我并不赞同一种说法，就是说未来完全没有降息或者降准的可能性了。未来降息、降准两种可能性都不能排除，关键是看下一步的经济运行状况，经济增长的状态或者企业运行的状态是对利率政策影响的一个动因，而CPI和物价只是条件，央行准备要动用这个工具的时候，看看物价行不行，行就动，不行就暂时不动。从未来看，利率政策不能着眼于短期，但现在过于短期化。当然，货币政策在中国有四方面的目标，这点跟国外的货币政策有些不同，既要考虑到增长、就业，同时还要考虑到物价，还有国际收支平衡，现在这几个方面的因素都在影响它在关键阶段的操作，尤其是增长和资本流动。利率提得太高，容易导致资本流入太多。现在反过来思考，资本流出压力比较大，中外利差明显收窄，进一步收窄可能短期还会有进一步的压力，这也是需要考虑的。还有刚刚讲到M2今年的增速目标是14%，然而准备金率不断下调不一定会影响到一般存款的增加，但一定会影响到同业存款的增加，而同业存款是M2的构成部分之一，大幅降准就很有可能把M2增速一下子提上去，超过14%甚至更高，但同时对实体经济却没有太大的效果，或者短期内达不到这个目标，现在的两难就在于此问题。最好的政策还是结构性的，通过投资和财政方面的政策，适当推动经济增长，但就我看来，如果能实现7.5%以上、8%左右的增长，也差不多了，不必动用更多更强的措施，否则又会错失很好的结构性调整的起点。

黄海洲：我要补充一句，我觉得现在判断人民银行年内一定不会减息为时尚早。人民银行除了各位讲的变量之外，可能还在等美联储和欧洲央行的行动。根据我们以前的经验教训，如果美联储和欧洲央行年内真采取了更大的宽松行动，可能人民银行就不必出手减息了。如果欧洲央行和美联储不出手，8月份的信贷和增长不起来，减息仍然有可能。

杨婕：我觉得中国人民银行不会减息，基于历史的判断，如果你看中国人民银行自2000年开始三次减息，第一次2002年1月，还有2008年全球危机，还有最近跟欧债危机相关的，这三次减息没有一次是跟通货膨胀、CPI的上升放在一块儿。历史来看，央行在CPI一旦上升的时候，就没有再做过任何的减息。我觉得通胀一旦反弹，央行继续减息的概率就变得相当小。