资金追涨杀跌 人民币贬值预期仍在发酵

正如笔者文章所言：周一的美元指数和日盘收盘价已经为周二人民币的继续贬值做好了一切准备工作。果然周二人民币中间价和即期汇率双双续跌。中间价低开90个基点，报6.7098，而即期汇率则在开盘后迅速击穿6.71，最终收报6.7148。

这种行情再次说明两个问题：

一是投资者的贬值预期仍在发酵。

笔者此前多次强调，在人民币的贬值路径上，从来没有一次贬值预期会随着贬值幅度的扩大而下降，反而是贬值越快贬值预期越强，就像一对彼此不离不弃的老夫妻。

二者彼此的强化进而导致结售汇逆差格局难以扭转，结售汇逆差反过来进一步加强即期市场的贬值压力。其实企业和民众在外汇市场上这种追涨杀跌的操作模式和在股市中毫无二致。

举个简单的例子，2015年11月至2016年1月，人民币对美元汇率连续3个月贬值，6.50很快告破，6.60也险些击穿(1月最低触及6.5956)，同期市场贬值预期升温，银行代客结售汇逆差(即期+远期)则顺理成章地连续三个月扩大，2016年1月，也就是人民币第一次挑战6.60的时候，当月逆差规模达到令人震惊883亿美元，而215年10月逆差规模仅为259亿美元。

这种结售汇逆差和人民币贬值同步狂飙的节奏直到2016年2月才随着人民币扭贬为升而告一段落。2016年2月至2016年5月，人民币震荡升值，从6.60附近回到6.50附近，同期结售汇逆差也从1月的883亿美元回落至16亿美元。看清楚，笔者没有写错，的确是16亿美元。

所以，最近两天大家看到的情况只不过是历史的重演而已，是企业和民众又一次追涨杀跌的旧模式再现。

对于外汇储备来说，最大的安慰在于，经过了2014至2016年持续的热钱外流和企业外债偿还(当然还有严格的资金出境管理)，目前国内企业的“合法”购汇能力已经大不如前，这就使得无论企业如何追涨杀跌，结售汇逆差规模都很难恢复到2016年1月份的水平。

现在最大的不确定性来自个人市场。虽然个人购汇额度小，但聚沙成塔也很可怕，在没有发现个人市场大规模集中购汇之前，来自企业的结售汇逆差压力短期内是可控的，但一旦个人(其实是14亿人民中居于顶端的那几千万高净值个人)的贬值恐慌成型，外汇储备将难以抵挡。

所以笔者估测，当个人单月净购汇规模达到300亿美元左右的时候，汇市调控会发生重大变化。而目前个人市场总体还算冷静，尚未爆发大面积恐慌，这是外汇储备2016年下滑速度总体降低的重要原因。所以在很大程度上：人民币最该感谢的是人民。

二是监管当局对贬值的容忍程度的确有所提高。

周二即期汇率收盘在6.7148，如果美元指数在夜盘维持白天的强势，只要其收盘不跌落至97.10以下，周三中间价将突破6.72，而即期汇率则有望挑战6.73。

正如笔者周一文章所言，既然已经把6.70突破，已经打破了6.70是政策底线的预期，那么就应该步伐坚定地迈出一大步，绝对不能中途把脚收回来，否则容易被市场理解为患得患失，信心不足，这会极大打击监管当局的市场信誉。

既然短期内的结售汇逆差尚不会对外储产生难以抵御的冲击，那么在打破6.70的约束之后，在一个月左右的时间里，比较迅速地跨越到一个新的数量级是更好的选择，比如6.80。虽然这对于释放贬值压力发挥不了多大作用，因为笔者前面已经明确指出，贬值压力会随着贬值加速而加大，但这起码会对提高资本外流成本发挥一些作用。

现在就是两条路摆在面前：一条是贬值幅度大一点，继续测试一下市场反应，同时提高资本外流成本;另一条是发现苗头不对，很快再退回到6.70左右，或者横盘不动。

但两条路面对的结售汇市场格局是一样的，就是随着最近两天贬值预期被再次点燃，结售汇逆差可能加大。但既然无论如何结售汇都要逆差，外汇储备都要面临压力，第一条路起码还能有一些积极作用，而且也更为符合“人民币汇率更多由市场决定”的改革目标，所以是相对好一点的选择。

在达到新的价位之后，比如6.80或者6.90，如果发现贬值预期没有丝毫淡化迹象，甚至结售汇逆差压力已经明显向个人市场转移，那时可以再重新建立阵地，打击贬值预期。

此外，人民币贬值幅度大一点，对于绝大多数普通投资者而言，其潜意识中会感觉距离那个虚无缥缈的均衡价位可能也就更近一些(虽然笔者是从来不相信有所谓的绝对均衡水平的)，那时再打击贬值预期，无论是通过制造双向波动也好，还是通过线形横盘也好，亦或是通过其他非价格型手段也好，其稳定市场的成本要比现在低一些。

来自微信公众号：会师话市