李稻葵：中国将实施定向宽松

3月工业增加值同比增幅从今年前两月的11.4%反弹到11.9%，官方PMI指数也显著回升，许多人由此认为，中国经济已经见底，二季度将开始走高。对此，我不赞同。

首先，一季度8.1%的经济增长率还应考虑闰年的因素，如此就应扣除1个百分点至7.1%。同理，如果明年一季度的增长率是7%，就应加上1个百分点至8%，因为我们说的是“同比”，就必须剔除掉这些“不同”的因素。此外，正如统计公报中所说，今年一季度的环比经济增长率是1.8%，则折年率只有7.4%。也就是说，如果今年后三个季度中国经济增长率没有新的推动因素加入，全年的经济增长率就会低于7.5%这个政府的年度既定目标。

经济增长率难以达到8%以上，认清这一点非常重要。因为经济增长率从去年一季度的9.7%和去年四季度的8.9%下跌到7.5%以下，即使不是暴跌也是急跌，这种情况说明在中国经济增长的内部已经出现了较为严重的问题，从宏观调控政策的转向看，已经不能等，因为再等下去经济的内生性收缩就会发展到更严重的程度。

其次，工业增加值增速的回升主要是轻工业的回升，重工业回升速度并不明显。从用电量看，前两月重工业的用电量增长率是6.6%，而3月当月的增长率只有1.6%，增速下降了5个百分点，说明重工业的增长动力并不是显著趋强，而是趋弱。由于重工业增加值占全部工业产出的70%以上，也占了全部GDP的30%，如果重工业没有显著反弹，认为中国经济已经筑底回升就是没有根据的。

第三，正如轻工业是生产消费品的部门，需求主要来自于消费需求一样，重工业是生产资料的生产部门，重工业生产的需求主要来自于投资。因此重工业生产增长率回落，主要是由于投资需求回落。一季度投资完成额增长率从去年全年的23.6%回落到20.9%，而更能代表现实投资需求的“施工项目计划总投资”增长率从去年全年的18.7%显著下降到14.2%。中国目前的大问题是产能全面过剩，即不仅有制造业的产能过剩，也有基础产业的产能过剩，不仅有面向国内的产能过剩，更有面向外需的产能过剩。这是压抑投资需求不断下降的本质原因。因此，从这个意义上讲，不解决严重过剩产能的出路问题，投资需求不可能再现高增长，这就使经济增长难以从下滑过程中真正反弹。

第四，许多人目前都把反弹的希望寄托于政府的宏观调控从反通胀转向保增长，进而放松银根。这个指望不无道理，但是货币供给终究是“中间需求”，而只有投资、消费和出口才是最终需求。当最终需求没有实质增加而放松银根，央行虽然愿意增加贷款供给，但存在一个企业愿不愿意借贷的问题。若市场逐渐萎缩，企业不会主动扩大生产经营活动，就不会增加贷款需求，这就是西方宏观经济学中“央行只能拉紧绳子而不能推动绳子”，即给不给货币是央行占据主动，要不要货币却是企业占据主动。所以，对宏观紧缩政策而言货币政策更有力，对宏观刺激政策而言则是财政政策更有力。

从实际情况看，3月份的货币增长率反弹出乎很多人预料，一般来说，如果货币增长率高于现价的GDP增长率，就意味着增长的货币条件比较宽松。去年全年货币增长率比GDP增长率低3.8个百分点，今年一季度则高出2.1个百分点，3月份的贷款增长也超过了万亿元，这说明货币条件已经转向宽松，但经济增长没有改变已经持续了四个季度的下滑趋势，反而是呈现加速下滑。这就说明，经济下滑绝不仅仅出于去年货币条件过紧这个外生性原因，而是出于生产过剩这个内生性原因。

对银行的资金需求在减弱还可以从企业票据贴现需求的显著下降看出来。今年一季度银行未贴现承兑汇票同比少增了5430亿元，其中超过50%是出现在3月份。承兑汇票比贷款更贴近企业的现实生产经营活动，因此承兑汇票贴现需求的减少，更加说明企业是由生产经营活动趋弱而减少了对银行资金的需求。

第五，3月出口同比增长8.9%，比前两个月的6.9%有所提高，但出口增长率是按现价美元计算的，这就要考虑价格和汇率因素。今年3月人民币汇率同比升值4%，出口价格指数也有7%的涨幅，扣除这两个因素，3月份出口的实际增长率是-2%，一季度则是-3%。所以外需对中国经济增长的负面效应仍在持续。从目前看，外需的萎缩主要来自欧盟，因为前两月中国对欧盟出口是-1.1%，3月当月已经扩展到-3.1%。从未来看，欧债危机与美国的次债危机都远没有结束，因此由外需萎缩而形成的对中国经济增长的压抑，将是一个长期化的因素，这也决定了中国经济不可能在短期内见底。

第六，今年一季度经济增长中的一个新现象是消费需求成了主角，在当季增长率的贡献份额中高达77%，而过去十年的贡献率只有42%。同期的城乡居民收入实际增长率也较高，可以被认为是消费需求增长的原因。但问题是，如果没有经济的高增长与分配关系的重大调整与改善，很难解释城乡居民收入的突然性高增长，只能用短期的、临时的甚至是非经济的因素去解释。若真是如此，由居民高收入支持的消费需求增长，并由此而带来的经济增长就不可能是持久的。

第七，最近还有人认为，年初以来特别是3月份以来通胀率的上升是需求回升带来的，所以CPI的反弹是需求反弹的证明，也与银根再度放松直接相关。这样的看法恐怕有问题。因为新世纪以来，中国通胀性质的显著变化和新特征，已经不直接与货币的松紧相关，而与输入性因素和成本性因素相关性更强。从一季度消费物价上涨结构看，总物价水平上涨3.8%，食品物价上涨8.0%，食品价格上涨幅度仍是总体物价上涨幅度的一倍以上。这种主要由食品价格上涨推动总体物价上涨的情况已经有十年，若是因银根放松或总体需求扩张所带来的通胀，就不会有如此强烈的结构性特征。

特别需要注意的是，今年一季度的消费物价涨幅虽然不高，但从农业GDP的平减指数看，涨幅并不低，高达11.5%，而去年同期是12.3%，回落的幅度非常有限。由于农业GDP平减指数更多反映的是处在生产过程当中的农产品价格变动趋势，可见当这些农产品投放市场后还会推动食品物价的回升。因此今年后三个季度的通胀走势，并不是持续向下的，而很可能在进入四季度后再度“破5”。

总之，中国经济的下行趋势不会改变，二、三季度经济增长虽然有可能仍在8%以上，但很著名经济学家李稻葵昨天在澳大利亚接受媒体采访时表示，今年中国将会实施定向宽松政策，主要将对制造业、服务业和小企业提供支持，银行存款准备金率将是政策微调的工具之一。他同时认为中国不会像金融危机期间那样再次进行大规模刺激措施。

事实上，央行近期的做法也似乎印证了李稻葵的看法。昨天，央行有关负责人在接受新华社采访时表示，央行将继续实施好稳健的货币政策，综合采取有效措施，适时适度预调微调，引导货币信贷平稳适度增长，保持银行体系流动性处于合理水平，支持国民经济实现平稳较快发展。下一步将灵活调节银行体系流动性。综合考虑外汇占款流入、市场资金需求变动、短期特殊因素平滑等情况，合理采取有针对性的流动性管理操作。“如通过适时加大逆回购操作力度、下调存款准备金率、央票到期释放流动性等多种方式，稳步增加流动性供应。特别是对因支持小微企业、“三农”等而存在资金需求的金融机构，将及时提供流动性支持。”

在支持三农方面，央行已采取多种措施。3月初央行已安排增加支农再贷款限额100亿元。4月份，为落实2011年县域法人金融机构新增存款一定比例用于当地贷款考核政策及农村信用社改革试点专项票据兑付后续监测考核政策激励约束措施，专项安排增加支农再贷款限额300亿元，用于改革取得明显进展、涉农信贷投放比例较大的农村信用社和村镇银行，以激励和引导其进一步深化改革，支持“三农”和县域经济发展。

下一步央行会继续发挥好有区别存款准备金率的正向激励作用，促进“三农”贷款投放。农村信用社、农村合作银行执行的存款准备金率继续分别比大型商业银行低6个和5.5个百分点;对于资产规模小、涉农贷款比例高的农村信用社、农村合作银行，设在县域、新增存款主要用于当地贷款的法人金融机构，其存款准备金率再低1个百分点。同时，将稳步推进农业银行“三农金融事业部”差别化存款准备金率改革试点，对涉农贷款投放较多的县支行实行比农业银行低2个百分点的优惠存款准备金率，2012年进一步将覆盖范围由原来的8个省增至12个省。

突破8.5%，更不可能“破8进9”。因此，3月份工业增加值增速反弹只能说明经济的下行曲线不是直线而是折线。只要没有进行大的调整与改革，并从根本上解决生产过剩矛盾，经济下行的趋势就不仅会持续到今年，还会持续到明年。(王建 中国宏观经济学会)