张茉楠:美国经济患上＂QE依赖症＂

美联储会议纪要再次强化了进一步量化宽松的政策立场。随着美国经济滑出预期，美联储发出更加明确的信号，QE3的脚步声越来越近。

美国已经患上“QE依赖症”，复苏停滞以及传统政策渠道受阻使得美国经济更加仰仗新的量化宽松。今年以来，随着企业补库存过程结束，一季度GDP环比折年率降至1.9%;自3月开始就业市场改善步伐显著放缓，新增非农就业人数连续数月下滑。由于二季度增长也止于2%的水平，意味着连续四个季度增长不超过2%，远远低于美国经济潜在增长率。经济前景不妙，确实需要政策刺激。

金融危机损坏了美国传统政策渠道，在信贷市场、利率市场以及房地产等资产抵押市场依然严重受阻，美联储必然会继续扮演“资产购买者”的重要角色。

首先，美国银行体系并不缺乏现金，而是缺乏真正的造血机制。金融大海啸让美国金融体系元气大伤，风险利差、流动性利差、市场波动水平都在上升。金融机构普遍被迫启动了“去杠杆化”过程，因此美国商业银行系统不得不降低风险资产在资产组合中的比重，希望保有更多的现金资产，使得商业银行现金占比从历史平均水平3.2%上升到10%左右。美国贷款增速仍然疲软，消费信贷、工商业贷款、不动产抵押贷款增速均处于历史低位。货币乘数大幅减小并未让基础货币真正流入到实体经济中，因而未创造出收入和利润增长的良性循环，美联储只能在市场上充当信贷投放者和资产购买者的角色。

其次，美国目前的利率渠道扭曲。金融危机以来，美联储一直在操控美国国债市场，极尽所能地压低市场利率。而在名义利率降至零水平后，便采用量化宽松措施和扭曲操作。欧债危机更是造就了美国国债的大牛市，极大地压低了美国债务负担。但另一方面，却导致整个金融市场资金配置扭曲，美国的实际利率已为“负”。如果“负利率”持续下去，那么最大的受益者就是美联储、美国政府(较低的短期国债收益率意味着较低的融资利率)和那些缺乏流动性的金融机构(较低的窗口贴现融资成本)。

第三，美国民众的财富仍在缩水。房地产是美国民众的主要资产形式，过去房地产价格快速上涨带来的财富效应使居民消费能力不断提高，并成为美国乃至世界经济增长的主要推动力量之一。美国房地产总价值在21万亿美元左右，自次贷危机以来，房地产市场价格下跌超过30%，即6.3万亿美元的财富缩水。尽管现在房地产出现复苏迹象，但“负财富效应”也大大制约了美国消费的持续复苏。

面对欧债危机肆虐、新兴经济体增长乏力、美国“财政悬崖”临近，美国经济已无法承受新的重创，美联储通过启动Q E3扩展资产负债表来转移风险将不可避免。由此，全球大宗商品将会承受新一轮上涨压力，在经济下行和通胀上行的双重压力下，新兴经济体的日子恐怕会更加难熬。(张茉楠)