王健林们海外并购三问:并购大鳄成＂负债之王＂?(3)

并购大鳄成“负债之王”?

有数据显示，2016年，中国企业的海外投资并购交易金额为2158亿美元。天量资金从何而来?

从公开信息来看，银行贷款是各企业跨境并购的主要资金来源。

4月底，曾有媒体报道称，安邦现金缺口巨大，其海外收购可能从民生银行获得了千亿元级别的贷款。但在随后，安邦官网回应称，安邦在民生银行没有一分钱的贷款，根本不存在向民生银行“贷款千亿”的问题。

不到两个月之后，安邦集团董事长兼总经理吴小晖被带走调查。同时，有消息称，中国保监会已正式派出工作组入驻安邦集团，并将重点调查其增资、保费收入以及海外投资等事项。

关于2015年以来规模高达400亿美元的海外并购资金来源，海航集团对外称，海航的资金来源，既有一二级市场融资，也有企业自有资金。海航集团获得银行综合授信超过6100亿元。与此同时，海航集团还声称，海航在逐年加大与海外资本市场的对接力度，公司与全世界多家知名商业银行、投资银行和各类金融机构开展了广泛的业务合作。

巨量银行贷款推升了激进开展海外并购企业的债务规模是不争的事实。潘功胜局长曾表示，“有的企业在自身高负债情况下，依然大额举债到海外开展收购”，希望企业对外并购更加理性。

复星国际2016年年报显示，其总资产达4867.79亿元，期末总负债高达3639.06亿元，是其当年净利润的36倍。万达集团旗下公司同样“负债累累”。万达集团资产规模最大的万达商业2017年一季度财务报表显示，万达商业总负债更是高达5446.03亿元，其总资产7712.64亿元，资产负债率为70.61%。

关于负债，“并购大鳄”的掌门人倒是颇为乐观。王健林在2016年年底的一个论坛上强调，万达拥有1900亿元的净资产，资产状况非常好。郭广昌亦在今年6月在复星集团成立20周年的庆典上表示，复星财务状况非常良性，“整个集团层面，基本是1000亿元规模的净资产，同时负债也是1000亿元左右，还有400亿元左右的现金在账上。”

“内保外贷”受到重点排查

公开资料显示，作为中国最凶猛的海外收购者之一，海航集团多个并购案的资金结构显露出极高的杠杆率，绝大部分资金来自贷款，其操作手法也颇具代表性。

2016年12月5日，海航集团旗下的上市公司天海投资(600751.SH)斥资60亿美元收购英迈国际，其公告显示，天海投资控股股东海航物流集团有限公司或其关联方，向为本次重大资产购买提供并购贷款/授信额度及开具保函/备用信用证的金融机构提供担保，天海投资及其子公司向相关金融机构申请不超过43亿美元贷款，其中由天海投资子公司GCL Investment Management，Inc.作为借款人，向中国农业银行纽约分行组织的银团借款不超过40亿美元，用于支付收购英迈国际100%股权之收购价款，贷款期限7年。天海投资子公司GCLInvestment Management，Inc.还作为借款人，向中国建设银行纽约分行借款2.7亿美元，用于支付收购英迈国际100%股权之收购价款。

这一方式正是银监会此番重点摸底的“内保外贷”。通俗来讲，“内保外贷”就是由境内的主体为境外的借款人做担保，一旦境外的借款人无法偿还国外的债务，那么境内的担保人就要履行担保义务，将资金汇出境外用于向海外的贷款人偿还这笔境外债务。

“海航系”并非第一次采用“内保外贷”。例如，2015年，“海航系”另一家上市公司渤海金控(000415.SZ)以25.55亿美元收购爱尔兰飞机租赁公司Avolon，海航资本集团有限公司向渤海金控提供了约1.93亿美元的短期借款，用于支付本次收购的保证金。公司控股股东、渤海租赁、天津渤海及香港渤海提供连带责任保证担保，由渤海金控全资子公司Global Aviation Leasing Co.，Ltd作为借款人，向中国银行纽约分行组织的银团借款约18.55亿美元，用于支付收购Avolon100%股权之收购价款，贷款期限7年。

在这一案例中，“内保外贷”方式撬动的杠杆接近10倍。

农业银行一位不愿透露姓名的人士告诉《中国经济周刊》记者，一般来说，银行愿意做内保外贷业务，既可以获得国内企业一笔与贷款同等金额的定期存款，又能拿到中间业务费用。但是，一些借款人可能会通过不同渠道，甚至造假，将内地资金调出境外偿还外币欠款，“这就会造成外汇流失。”

如果是以境内资产做担保，境外子公司贷款逾期后，境内公司就必须将境内资金兑换成外币去偿还，这也将让外汇减少。

此外，上述人士还指出，如果国内企业提供的不是等额定期存款或者所提供担保物估值过高，那就很可能存在比较大的问题，因为谁也不知道海外并购的真实性。“去年底，内保外贷就已经基本停掉不做了，国内的钱很难出去。”

今年4月，外管局发布《关于进一步推进外汇管理改革完善真实合规性审核的通知》政策问答，明确企业不得通过内保外贷或者跨境直贷等形式绕道ODI(对外直接投资)。同时也收缩放贷规模，要求境内机构办理境外放款业务，本币境外放款余额与外币境外放款余额合计最高不得超过其上年度经审计财务报表中所有者权益的30%。

资本外流风险加剧，如何区分“对外投资”与“转移资产”

国内企业借道并购将资产转移至海外的情况是今年监管重点之一。不过，目前并无法律法规明确划定“对外投资”与“转移资产”之间的界线。

2015年在哈佛大学演讲时，王健林坦言，海外投资的结果确确实实就是“资产转移”或者说是资产在海外的新增，资产转移或者在海外投资没有对错之分，只有合法和不合法之分。他认为，万达的钱既不是偷的抢的，也不是自己印的，完全是我们自己辛辛苦苦赚出来的，爱往哪儿投就往哪儿投。

事实则是，不论是海外投资或是转移资产，特别是高杠杆的贷款并购，造成的结果就是我国外汇储备流失，某些项目的非理性投资乃至非法转移资产更引起监管层的重视。

海外并购爆发式增长，大量资金流出，国内外汇储备却急速下跌，2017年1月，外汇储备甚至跌破3万亿美元整数关口。央行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜曾在署名文章中指出，当资金大规模流出时，可能导致货币贬值、金融市场剧烈动荡、金融体系脆弱性增加，进而引发系统性金融风险。

海外并购当然大量消耗外汇，而且需要持续使用外汇。拿足球俱乐部来说，不仅收购时要拿出大笔外汇，即使是国内俱乐部，单单足球明星们动辄数千万元乃至超亿元的转会费就会让大量外汇流出。据“侠客岛”披露，像河北这样的省份，以前一年往外流的外汇没多少，但是在成立中超足球俱乐部且大手笔收购国外球员之后，单个俱乐部就能用掉河北省接近八成的外汇额度。

2016年11月底，外汇管理局出台新规，要求规模超过500万美元的任何交易都需批准，此前，这一门槛是5000万美元。今年以来，涉及土地、酒店、影视制作和娱乐资产的跨境交易几乎被全线叫停。

尽管如此，这并不意味着我国企业全球投资战略全面收缩。

2016年12月，国家发改委、商务部、央行、外管局四部门负责人就当前对外投资形势下中国相关部门将加强对外投资监管答记者问时表示，支持国内有能力、有条件的企业开展真实合规的对外投资活动，并强调了“三个不变”，即鼓励企业参与国际经济竞争与合作、融入全球产业链和价值链的方针没有变，坚持对外投资“企业主体、市场原则、国际惯例、政府引导”的原则没有变，推进对外投资管理“简政放权、放管结合、优化服务”改革的方向也没有变。

国家外汇管理局局长潘功胜在近三个月持续对有关海外投资的问题表态。6月22日，他在深圳重申，稳妥有序地推动金融市场双向开放，积极支持国内有能力、有条件的企业开展真实、合规的对外投资，支持中国企业“走出去”。在5月份的署名文章中，潘功胜指出，过去几个月，随着宏观审慎政策的调整实施，中国对外投资增长速度有所下降，市场主体逐渐回归理性。在7月初发表于《求是》的署名文章中，潘功胜表示，虽然目前外部环境依然存在较多不确定性，但长远来看，我国经济金融基本面稳中向好，预计跨境资本流动将进一步向均衡收敛。

这一结论也得到商务部数据的支持，2017年1—5月，我国境内投资者共对全球145个国家和地区的3100多家境外企业进行非金融类直接投资345.9亿美元，同比下降53%。其中5月当月对外直接投资82.2亿美元，同比下降38.8%。